（报告出品方/作者：财通证券，杨烨、王妍丹）
1. 智能操作系统龙头，下游行业持续高景气
全球领先的智能操作系统服务商。中科创达股份有限公司成立于 2008 年，是全 球领先的智能操作系统产品和技术供应商，具备基于芯片底层的全栈操作系统技 术能力，为各类终端厂商提供基于芯片与操作系统的软件服务能力。
公司业务布局智能软件、智能网联汽车、智能物联网三大板块。从操作系统中间 件服务商起家，深耕芯片操作系统，智能化持续驱动公司扩张业务边界。
智能软件业务：为智能手机厂商、芯片公司等提供操作系统相关软件服务， 2021 年收入 16.31 亿元，同比增长 40%，占比 40%。
智能网联汽车业务：为整车厂提供智能座舱、智能驾驶操作系统等相关的软 件服务，包括项目收入及 license 收入，2021 年收入 12.24 亿元，同比增 长 59%，占比 30%。
智能物联网业务：为物联网终端厂商提供包括模组、软件算法等的一站式解 决方案，2021 年收入 12.72 亿元，同比增长 83%，占比 30%。
公司与高通合作超 10 年，紧密合作共同提供智能化服务。2010 年公司与高通 建立联合实验室，共同为中国手机厂商提供技术支持，此后十余年公司与高通持 续加深合作，在智能终端、智能汽车、IoT 三大业务均形成技术能力的共振。
子公司畅行智驾获高通入股，创达-高通联盟卡位优势显著。2021 年 11 月 3 日公司公告，出资设立智能驾驶平台公司畅行智驾，研发自动驾驶域控制器软硬 件一体化平台，基于高通芯片研发中端的域控制器产品。根据公司投资者关系记 录，公司是高通 8540 平台（Snapdragon Ride 平台）国内研发最快的厂商， 彰显其与高通联盟的卡位优势。
1.2.股权结构稳定，激励绑定核心员工
股权结构稳定。截至2022年一季度，公司董事正兼总经理赵鸿飞为公司实控人， 持股比例为 28.78%。
股权激励提升技术骨干积极性。2021 年 9 月 6 日，公司公布限制性股票激励计 划，拟向 240 名员工（占公司截止 2021 年末员工总数的 2.09%）授予 203.28 万股（公司总股本的 0.48%）限制性股票，授予价格为 59.16 元/股，首次授予 日为 2021 年 10 月 15 日。其中，核心技术骨干 239 人，体现了公司对技术研 发的重视，进一步激励了核心技术人员的主观能动性。
1.3.行业高景气持续助力公司成长，研发持续高投入
近两年营收高速成长，所在行业（汽车与物联网）高景气将持续推动公司成长。 2019 年以来公司营收成长进入快车道，公司汽车业务与物联网业务同属高景气 度行业，传统手机业务同时稳步增长，为公司的高速成长提供动力。公司 2021 年业绩成长略慢于营收成长，主要源于低毛利率的物联网业务占比扩大所致。
近几年利润率相对平稳，各业务之间保持一定平衡。2017 年公司布局新业务智 能汽车和智能物联网，大力投入导致利润率偏低，后续几年公司的利润率保持相 对稳定。2021 年公司毛利率下降较为明显，主要源于低毛利率的物联网业务收 入同比增长 83%，其营收占比进一步提升拉低了整体毛利率，但公司净利率降 幅低于毛利率，展现了一定的业绩韧性。我们认为，未来物联网业务将出现规模 效应，毛利率或将回升。
持续拓宽客户体系，客户集中度下降。公司客户体系持续拓客，尤其在汽车端和 物联网端拓展下游客户，使得公司客户集中度持续下降。我们认为在高景气行业 中客户拓展将继续，但来自头部客户的收入或跟随公司规模同步成长，客户集中 度在未来或保持相对平衡。
回款能力优秀，物联网业务订单高成长促使公司加大备货投入。公司 2017 年以 来收现比一直稳定在 100%左右，表现出了强大的回款能力，主要也源于公司下 游客户多为行业龙头，付款信用优秀。2020 年以来公司物联网业务订单放量， 叠加疫情导致的供应链不稳定，公司加大了备货投入，截至 2022Q1，公司存货 共 8.41 亿元。
近年来三费控制良好，整体稳中有降。销售费用率与管理费用率近四年呈现明显 下降趋势，费用率下降主要原因是：1）公司在行业内形成影响力，推广投入相 对放缓；2）公司营收增速高，随着营收扩大形成一定规模效应，导致费用率的 下降。2018 年以来公司在人均薪酬上保持相对恒定，人均创收下降主要源于公 司近几年持续进行前瞻性投入，而人均产出或相对滞后。
公司持续加大研发投入，研发人员数量占比 90%。公司研发费用持续加大，同 事人员成长快，截至 2021 年底公司总人数达 11467 人，其中 90%是研发人员 （10350 人）。
研发投入比例保持稳定，募资投入行业前瞻项目。2018 年以来，公司研发投入 /总营收保持在 19%左右，相对稳定。2020、2022 年分别（拟）募资 17、31 亿元，项目预计建设期均为 3 年。2020 年募资主要投入在整车操作系统、辅助 系统和 5G 终端认证平台的研发，2022 年拟募资 31 亿元投入研发，主要投入 在操作系统以及边缘计算站的研发，力求扩大产业优势。
2. 高通加码汽车业务，座舱与驾驶端均具卡位优势
2.1.高通长期深耕消费电子，座舱芯片卡位优势显著
高通在手机高端芯片市场持续领先。自 2009 年高通晓龙处理器首次应用在智能 手机上，高通已经在智能手机芯片深耕十余年。据 Sigmaintell 数据，2021 年 全球智能手机处理器市场，联发科、高通分别占据 40%、30%的市场份额。据 Counterpoint Research 数据，在 300 美元以上的高端市场，高通以其骁龙 7 和 8 系列占据主导地位。其中中高端市场（300-499 美元手机）高通市占率达 65%，高端市场（500 美元以上）高通市占率达 55%。高通在高端旗舰款机型 的份额明显高于竞争对手。
操作系统和芯片的合作中，高通-安卓联盟具有卡位优势。在手机领域，安卓系 统的更新需要芯片驱动程序的适配以及中间件更新配合，操作系统与芯片存在合 作关系。在安卓阵营中高通芯片主打高端机型，而旗舰智能机对系统更新的需求更加迫切，因此高通芯片对于安卓系统的 know-how 积累具有显著的卡位优势， 这也是多家手机旗舰款机型搭载高通芯片的主要原因。
高通座舱芯片移植于消费端，安卓经验令其在座舱领域占据优势，8155 芯片是 目前旗舰车型的主流选择。高通 2014 年发布第一款座舱芯片骁龙 620A，至今 已发布第四代芯片，历代芯片均移植于消费端并已有量产出货的经验。同时在高 端智能座舱中，安卓系统凭借手机端丰富的应用已经逐渐成为主流。因此高通芯 片在汽车智能座舱中占据优势，我们选取多家整车厂最新旗舰款车型参考，高通 8155 座舱芯片已成为目前整车厂旗舰车型的主流选择。
已经有超过 1.5 亿辆汽车搭载了骁龙汽车智联平台。根据 2022 年 5 月 20 日 的高通“2022 骁龙之夜”，2021 年高通座舱芯片制程追平了旗舰手机，骁龙数 字底盘方案订单值超过 160 亿美元，同比增长超 70%，高通在车联网、新一代 信息娱乐系统领域升值全球第一，近两年中国汽车品牌超 30 款车型采用高通座 舱平台。
2.2. 自动驾驶 Ride 平台是高通未来十年发展重点
高通加码汽车业务，预计未来五年 CAGR 达 29%。高通骁龙汽车数字平台包括 骁龙汽车数字座舱平台、Snapdragon Ride 自动驾驶平台、Snapdragon Car-to-Cloud 服务平台以及 Snapdragon Auto Connectivity 网联平台。 2021 年 11 月 16 日高通投资者大会中，高通预计随着汽车自动化水平不断提升， 对本地处理的需求不断增强，汽车边缘侧数据量将持续增长，要求边缘与终端本 地化处理能力强化，高通在汽车业务中的空间将进一步提升。2021 财年高通汽 车业务收入为 9.7 亿美元，同比增长 52%，高通预计，其汽车领域的芯片收入 将在 5 年内达到 35 亿美元，10 年内达到 80 亿美元。
收购 Arriver 补足软件能力，形成全栈式自动驾驶解决方案。2022 年 4 月 4 日， 高通宣布完成以 45 亿美元从瑞典汽车零部件供应商维宁尔收购 Arriver 的交易， 维宁尔主要产品包括自动驾驶域控制器、安全系统以及传感器等，其自动驾驶域 控制器中集成的软件是 Arriver，主要包括自动驾驶视觉感知、驾驶策略以及驾 驶辅助系统。高通收购 Arriver 补足软件算法能力，形成全栈式自动驾驶解决方 案，提升 Snapdragon Ride 平台的整体实力。
高通智能驾驶芯片的量产节奏与英伟达仍有差距。目前全球智能驾驶芯片主要分 为六大阵营，特斯拉外均已发布单芯片算力超过 100TOPS 的智能座舱芯片， 其中英伟达、地平线的最新高算力芯片将于今年下半年上车量产。高通在量产节奏上与第一梯队仍有差距，预计其高于 100TOPS 的大算力芯片将于 2025 年量 产上车。（报告来源：未来智库）
2.3. 高通 Ride 平台已有大单落地，创达将同步高速成长
高通 Ride 平台已与宝马、大众宣布合作，大单落地前景可期。宝马、大众与高 通 Ride 平台的合作均预计 2025 年上车，且是大众 CARIAD 独家合作芯片， 我们认为这主要来自高通的车规级芯片 know-how 能力以及品牌、供应链等硬 实力，Ride 平台在驾驶端的成长可期。
宝马：共同开发自动驾驶技术，2025 年上车。2022 年 3 月宝马、高通、 Arriver 共同宣布开启自动驾驶技术开发的长期战略合作，涵盖 L2 级别高级 驾驶辅助和 L3 级别自动驾驶功能，预计于 2025 年左右上车。
大众：芯片将用于集团所有搭载 CARIAD 软件的汽车。2022 年 5 月，大 众汽车集团旗下软件公司 CARIAD 宣布与高通合作，高通将为大众 CARIAD 平台提供系统芯片（SoC），实现 L4 级的自动驾驶功能。从 2025 年开始，高通 Snapdragon Ride 系列的芯片将用于大众集团所有搭载 CARIAD 软件的汽车。
基于过去对高通芯片极深的 Know-how 积累，汽车业务有望伴随高通持续高成长。2019-2021 年公司三大业务均与高通业务的成长有一定相关性，且平均增 速高于高通对应业务板块。展望未来，我们认为创达依托过去十几年对高通芯片 极深的理解，形成了较强的竞争护城河，有望在高通大力发展汽车业务的产业窗 口期伴随其快速成长。
3. 智能化赋能汽车、IoT 及智能终端产业，公司依托“高通-OS” know-how 打造核心壁垒
3.1.汽车业务：定位 Tier0.5，智能驾驶开启公司新成长曲线
3.1.1. 公司汽车业务持续高成长，提供全栈式的座舱服务
汽车业务收入持续高增长，提供全栈式的座舱软件相关服务。近五年公司汽车业 务收入持续高成长，公司目前能够提供的服务包括座舱系统、DMS 方案、全景环视等，服务能力已经从系统级的软件服务拓展到了应用级的辅助驾驶服务，汽 车业务版图持续拓宽。
公司提供芯片 OS 层、中间件以及应用端软件服务，智能网联汽车解决方案已升 级至 5.0 版本。公司为整车厂提供解决方案，通过引入虚拟机 Hypervisor，在 智能座舱芯片中同时运行 Android（车载功能）和 QNX（电控功能）。针对不同 的运算任务提供不同的操作环境，满足不同安全级别以及开放性的系统需求：比 如在运行过程中需要接入安全功能，则会通过微内核的实时操作系统来满足需求； 如果需要多媒体、应用商城等生态服务，便会接入像 Linux、Android 等非实时 操作系统。2021 年 10 月公司的智能汽车解决方案 E-cockpit Solution 已经升 级至 5.0 版本。
两次定增持续加码智能汽车项目研发。2021 年、2022 年公司连续两年发布定 增预案，总（拟）募资 48 亿元，募集资金将投向汽车业务相关项目共 16.8 亿 元，占比 35%，此外多模态融合技术与南京雨花研究院建设为视觉能力相关，也将应用在汽车业务之中。
公司汽车业务收入当前以 NRE 为主，未来 royalty 占比有望提升。NRE 及为汽 车平台项目开发提供服务所收取的费用；royalty 则包括公司向整车厂提供模块 license、设计 IP 等服务的收入，按照车辆出货数量收取费用。2021 年公司 royalty 占汽车业务总收入比为 12%，占比下滑主要源于汽车智能化产业趋势加 速，主机厂加速智能化转型，平台开发项目需求大幅增加，而 royalty 作为模块 /IP 付费有一定的滞后性。我们认为公司汽车业务伴随汽车智能化产业进展进入 稳态成长后，royalty 占比将有望逐步回升到 20%以上。
3.1.2. 面对汽车智能化浪潮，公司力争打造 Tier0.5，加码布局智能驾驶域控 领域
全球智能驾驶发展处于早期高速发展期，软件能力需求旺盛。根据智研咨询估计， 2020年全球L1-L3渗透率达到45%，而这一数字将于2025年达到70%，2030 年将达到 85%，目前智能驾驶发展处于早期加速阶段，主机厂“囚徒博弈”困 境明显，在智能驾驶渗透率的快速提升的历史背景下，智能驾驶软件能力需求旺 盛。
“软件定义汽车”，公司力争成为 Tier0.5，议价能力有望提升。根据华经产业 研究院，软件成本在整车 BOM 的占比将从 2016 年的 10%提升到 2030 年的 30%，软件能力将成为车厂差异化竞争要素。面对汽车智能化所带来的软件成本 占比提升、OTA 升级趋势以及汽车 SOA 架构变化带来的软件需求，公司依托 自身对芯片、操作系统底层、中间件的长期技术积累，有望持续为整车厂提供从 设计到开发乃至运营的一系列服务，议价能力有望进一步提升。
未来五年智能驾驶高速发展，公司将打开第二成长曲线。未来 5 年是自动驾驶快 速扩张的风口期，根据中商产业研究院，到 2025 年中国自动驾驶市场规模达 3994 亿元，三年 CAGR 超 70%。“高通-创达”模式在智能座舱上已经形成强 自我验证，凭借合作软硬件优势在整车厂处形成高竞争壁垒，未来五年有望在智 能驾驶领域上复制其成功，为公司打开第二成长曲线。
与高通合资，公司昂首迈入整车域控制器市场，加速智能驾驶业务版图扩张。过 去公司通过收购、合资等持续拓展汽车业务版图：2016 年收购爱普新思提升车 载 IVI 技术能力，通年收购 RIGHTWARE 补全设计能力（Kanzi 引擎），2017 年收购 MM Solutions 提升图像处理算法开发能力。此外，2022 年 5 月公司专 注于中端域控制器的子公司畅行智驾迎高通入股（13.1%），一方面印证了过去 手机业务与高通的深度绑定模式有望持续复制，另一方面标志着公司将加速智能 驾驶业务版图扩张。
3.2. 物联网业务：行业持续高景气，万物互联空间广阔
公司物联网业务下游需求旺盛，成长性极高。IoT 业务 2021 年收入 12.72 亿元， 同比增长 83.4%，物联网业务方面公司持续拓展客户，同时下游景气度高，业 务成长的高增速将持续。
公司为物联网应用开发提供一站式技术支持，产品主要为标准/定制化模组，客 户主要为终端 IoT 厂商。公司于 2016 年推出“核心板+操作系统+核心算法” 一体化的 SoM (System on Module)产品，依托于 TurboX 智能大脑平台，为 OEM/ODM、企业级以及开发者客户提供一站式解决方案。公司的 IoT 模组集 成了高性能计算、传感器、通信模块、人机交互、计算机视觉等部件和功能。同 时向细分领域客户提供差异化产品，应用对象主要包括机器人、VR/AR、智能 Camera、远程视频会议系统等八大行业，标杆客户包括 AR 眼镜龙头 Vuzix、 会议系统龙头 polycom 等。
全球物联网市场潜力巨大，市场支出规模和终端连接数均将持续增长。根据 IDC 《全球物联网支出指南（2022 年）》，未来五年全球物联网支出规模将不断扩张， 在 2026 年达到 1.1 万亿美元。根据 GSMA 数据，全球物联网终端连接数持续 增加，2025 年全球将存在 250 亿个物联网终端。
定增投入物联网业务，加速能力迭代抢占市场空间。2022 年 3 月 4 日公司发布 增发预案，拟募资 31 亿元，其中投向物联网业务相关项目共 15.6 亿元，占比 50%，项目周期均为三年，未来公司将加速对物联网业务相关的技术研发、能力 迭代，在物联网行业抢占市场空间，物联网业务将继续作为公司高成长的主力推 手。
公司加大物联网行业前瞻性投入，加速边缘计算场景落地，进一步打造物联网全 栈式解决方案。公司在边缘计算领域持续突破，公司 EB6 边缘智能站与高通 RB6 基于同平台打造，将面向智慧医疗、智慧交通、智慧工厂、智慧楼宇及智慧电力 等细分场景提供边缘计算能力。
3.3.智能软件业务：5G 渗透率提升及其带动的终端软硬件升级，推动公司稳步 成长
公司近年来智能软件业务成长较为平稳。公司智能软件业务目前包括智能手机、 平板电脑、可穿戴设备（智能手表、腕投等）的整体解决方案。2021 年受益于 5G 放量、智能终端升级，手机业务收入同比增长 40%，业务主要成长驱动来自 于终端的软硬件升级需求。
公司深耕安卓、鸿蒙 OS 终端操作系统技术的研发，服务于终端厂商及芯片厂商。 公司作为操作系统产品和服务提供商，对移动芯片厂商、移动智能终端厂商、电 信运营商等重要市场参与者提供技术支持。支持安卓、Linux、鸿蒙等主流操作 系统，覆盖内核驱动程序集成、框架优化、运营商认证实现、安全增强、UI、应 用定制化等重要环节。主要客户包括高通、华为、ARM、Intel、三星等芯片厂 商和华为、OPPO、VIVO、小米、三星、传音、一加、索尼、夏普等智能终端 厂商。2021 年公司手机收入中 65%来自终端厂商，22%来自芯片厂商，来自 终端厂商的收入占比持续成长，终端产品升级需求旺盛。
软硬件更新需求驱动公司智能软件业务成长，与手机出货量相关性弱。5G 技术 要求终端厂商根据 5G 芯片、5G 通讯模组等全新的硬件设备开发、优化、调试 配套软件，公司为手机提供中间件相关服务，连接操作系统和底层硬件，5G 更 新为公司带来研发和开发需求，催化业务成长。同时操作系统升级需求也是终端 厂商、芯片厂商更新软件的驱动力。公司为终端厂商、芯片厂商等提供软件服务， 与手机出货量的成长相关性弱，对比全球智能手机过去 7 年的出货量变化与公司 手机业务收入成长，也能印证这一点。第五代其安卓系统更新频次为一年一更， 而 5G 技术也正从高端机向中低端机型继续渗透，软硬件更新需求将持续推动公 司在手机业务方向的成长。
3.4.公司深耕芯片 OS 多年，规模化 know-how 打造核心壁垒
公司汽车、IoT、手机三大业务具有相通性，均需要对芯片、OS 端以及终端有 深刻的理解。我们认为公司的核心竞争壁垒有三点：
深耕高通芯片：自 2010 年公司与高通第一次合作以来，一直为高通及其合 作伙伴提供软件服务，紧密合作的深度是其他厂商难以匹敌的。高通芯片在 智能化趋势下龙头地位稳固，而智能化对芯片 know-how 能力的需要高， 公司竞争优势显著。此外公司也在积极拓展国产芯片的合作，如麒麟、地平 线等，多手准备应对行业发展。
操作系统 know-how 积累：公司为终端厂商提供基于操作系统及芯片的解 决方案，包括中间件、UI 方案及视觉相关等上层应用，此外在汽车中提供 虚拟化服务以应对多类操作系统同时应用的需求。公司提供的服务均需要扎 实的操作系统相关能力，技术难度高，其凭借多年的业务投入，在安卓、鸿 蒙、Linux 等多元的操作系统均有所发力，know-how 积累深刻且不惧市 场格局的变化。
细分领域规模化验证：公司作为软件服务商，对于终端的理解需要大规模验 证来积累 know-how。目前公司在三大业务均积累了大量客户，在各领域 已经经历了规模化验证，这是公司最直观的卡位优势。（报告来源：未来智库）
4. 盈利预测
收入及增速预计： 1）我们预计，公司汽车业务收入 2022-2024 年增速分别为 50%、40%、38%， 主要受益于智能座舱域业务保持成长，叠加智能驾驶域需求旺盛；2）预计公司 手机业务收入 2022-2024 年增速均为 20%，手机业务将保持稳定增长；3）预 计公司物联网业务收入 2022-2024 年增速分别为 60%、50%、40%，主要受 益于物联网行业需求旺盛，同时公司持续投入物联网前瞻性开发以拓展客户。
毛利率预计： 1）预计公司汽车业务毛利率 2022-2024 年分别为 52%、54%、54%，主要 源于模块化软件能力提升后 royalty 占比或提升，同时智能驾驶业务壁垒更高议 价能力或提升。2）预计公司手机业务毛利率 2022-2024 年保持在 50%。3） 预计公司物联网业务毛利率 2022-2024 年为 18%、20%、20%，规模效应下 有望提升毛利率。 综上，我们预计公司 2022-2024 年收入增速分别为 41%、37%、33%，公司 销售毛利率分别为 39%，40%，40%。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】。未来智库 – 官方网站
