景业智能：核电机器人龙头，国产替代趋势下业绩增长确定

证券代码：688290 综合评级：A

·简介：成立日期：2015年；办公所在地：浙江杭州；

·业务占比：核工业智能装备86.94%（毛利率43.93%）、核工业系列机器人3.1%（毛利率51.23%）、非核专用智能装备4.04%（毛利率16.62%）、其他5.92%（70.25%）；

按应用划分：核工业领域92.26%、非核工业领域7.74%；

·乏燃料：又称辐照核燃料，是经受过辐射照射、使用过的核燃料，通常是由核电站的核反应堆产生。核燃料在堆内经中子轰击发生核反应，经一定时间从堆内卸出。

·产品及用途：

1、核工业智能装备：（1）电随动机械手：一种通过电信号控制实现主从机械手随动遥操作的机器人产品，具有力反馈功能，操作直观、灵活等特点，广泛应用于核工业热室、手套箱等环境下的各种工艺操作、设备检维修、事故应急处置等。

（2）耐辐照坐标式机器人：应用于核工业热室、手套箱等环境下的放射性物料自动化操作。

（3）分析用取样机器人：主要用于乏燃料后处理、三废处理过程中的料液自动取样与发送。

（4）放射性物料转运装备：主要用于箱室内外、运输通道等环境下的放射性物料安全可靠转运。

（5）箱室智能装备：具有智能控制、自动化运行、耐辐照、便于检维修等特点，可用于核燃料循环处理的各环节。

（6）核化工智能化 系统：主要包括溶解、萃取、调价、过滤、离子交换等核化工工艺设备，可用于乏燃料后处理、三废处理等化工过程。

（7）数字化改造项目：基于数字化设计、智能控制、定制技术对现有核工业生产线、设备进行技术改造，提高生产自动化、数字化、智能化程度和效率，降低操作工人的辐照风险。

2、非核工业装备：（1）智能生产线：面向医药大健康、新能源电池等领域智能工厂需求，集成工业机器人、自动化设备、物流输送线、立体仓库、AGV等硬件设备以及MES、WMS、WCS等软件系统，实现制造工厂数字化、智能化。

（2）智能单机装备：面向智能工厂，满足单个工序要求的智能生产单元。

·销售模式：间接销售为主（77.19%，通过集成商进入供应体系），直接销售为辅（22.81%，直接面对客户及其关联方）；

·商业模式：2B模式，客户以核电企业为主，工业生产企业为辅；

·上下游：上游采购机械、电气、气动、液压等机加件及元器件，下游应用至核电、医药、新能源、国防军工等领域；

·主要客户：航天科技52.3%、中核集团18.76%、航天科工18.62%、成都瑞奇制造3.04%、宜都长江机械2.51%，前五大客户占比95.23%；主要客户为中核集团、航天科技集团、航天科工集团等。

· 行业地位：2020年我国特种机器人市场规模约9.1亿美元，公司核工业特种机器人市场占有率约为1.14%。

目前在我国核工业内，国内仅有公司一家可批量供货电随动机械手，此前主要为非智能化的机械式主从机械手，对放射性料液普遍采用人工取样方式，效率较低，个别单位采购国外进口的自动取样装置产品，价格较高；公司分析用取样机器人研制成功后，国产自动取样装置开始批量供货，价格较国外产品有明显优势，可以显著提高国内核工业放射性料液取样流程的自动化水平。

·竞争对手：

1、核能智能装备：法国Getinge集团的子公司LaCalhene、德国Carr集团的子公司Wälischmiller、法国Orano集团、美国Destaco公司的子公司CRL、江苏铁锚玻璃、成都航天烽火精密机电、沈阳新松机器人等。

2、非核智能装备：亿嘉和、申昊科技、先导智能等；

·行业核心竞争力：1、产品性能指标、可靠性；2、持续研发实力；3、客户资源；

·行业发展趋势：

1、核能行业需求稳定增长：据相关资料预测，到2030年，我国每年将产生乏燃料近2637吨，累积产生乏燃料约28285吨，而目前我国乏燃料处理能力仅为50吨/年，在建处理能力也仅为200吨/年，未形成规模化乏燃料后处理能力，离堆贮存能力也已基本饱和，无法满足未来乏燃料的处理需求。乏燃料后处理后，高放废物的体积将被压缩到原来的四分之一，其长期放射性毒性将被降低一个数量级以上。提高铀资源的利用率和尽量减少核废物的危害也是核电可持续发展的保障。核燃料的循环利用是有效解决这两个问题的根本途径。由于乏燃料具有放射性强、毒性大的特点，后处理厂的生产空间热室内充满核辐射与酸性腐蚀物质，人无法也不被允许在该种环境下工作，这就激发了乏燃料后处理厂对机器人和智能装备的需求。

2、核能智能需求稳定增长：2021年至2035年中国乏燃料后处理领域智能装备投资额预计为418亿元至1182亿元，按直线法简单均摊，每年投资额约28亿元至79亿元。报告期内，公司在乏燃料后处理领域的产品收入占当期营业收入的比例分别为40.20%、43.52%和33.20%。在手订单中，乏燃料后处理领域的订单金额占总订单金额的比例为68.83%。

3、核能智能装备国产化趋势：在关键设备制造方面，我国尚未完全掌握乏燃料后处理工艺技术，剪切机、溶解器、尾端等关键设备方面仍有差距；同时，我国缺乏大规模商用后处理厂的建设及运行经验，设计标准、规范体系还不完善。近年来中美之间贸易摩擦不断加剧，对抗局面日益升级，2018年10月美国能源部限制对中国出口核技术，2020年6月美国国防部决定将中核集团等企业列入“实体清单”。此外，部分在用进口设备已老化到使用寿命期限，面临无设备可迭代换新的困难。因此，我国核工业迫切需要将关键进口设备自主创新国产化，逐渐摆脱对国外设备及技术的进口依赖；

·大股东：持股比例为28.99%；股权质押率：0%

·管理层年龄：40-53岁，高管及员工持股：通过一米投资及员工资管计划，合计持股11.48%；

·员工总数：252人：技术97，生产79，销售8；本科学历以上：127；

·人均产出：2021年人均营收：138.4万元；人均净利润：30.3万元；

·融资分红：2022年上市，累计融资（1次）：6.98亿；

·资产负债表（2022年Q1）：货币资金2.2，应收账款1.57，预付款0.2，存货1.77；固定资产0.51，无形资产0.14；短期借款0，应付账款1.75，合同负债1.67（+0.1）；股本0.62，未分利润1.17，净资产3.12，总资产6.94，负债率54.95%；

·利润表（2022年Q1）：营业收入0.37（+366.2%），营业成本0.18，销售费用0.03（+61%），管理费用0.1（+61%），研发费用0.06（+5.63%）；净利润0.02（+226%）；

·核心指标（2019-2022年Q1）：净资产收益率：39.21%、40.45%、28.08%、0.73%；每股收益：NA、0.98、1.24、0.04；毛利率：60.49%、52.46%、44.61%、51.37%；净利润率：26.51%、25.7%、21.91%、6.1%；

·预测假设：营收增长：50%、40%、40%；净利润率：22%、24%、24%

·营收假设：2022E：5.2；2023E：7.3；2024E：10.3；

·净利假设：2022E：1.2；2023E：1.8；2024E：2.5；（即达到条件时对应市值，须根据实际数据调整）

·影响公司利润核心要素：1、核电投资周期；2、上游原材料价格波动；3、国产替代进程；

·市盈率假设：35-45倍

·2024年估值假设：85-110亿；当前估值假设：55-70亿（基于25%/年收益预期）；价格区间：65-85元/股（未除权、除息）；

·核心竞争力

1、技术优势

核工业机器人及智能装备研究是涉及机械工程、核科学、机器人、自动控制和计算机等多个学科和专业的深入交叉，涵盖了理论研究、试验系统开发和工程应用等多个环节的一项复杂、富有创新的系统研究工程，具有技术门槛高，实现难度大的特点。公司自设立以来，对近百种材料、关键部件等进行了多批次的耐辐照、耐酸性、长寿命等方面的测试，积累了大量的基础数据并基于此形成了产品及设计标准，对公司智能装备的研发起到了重要的作用，公司已获得授权的专利共计139项，其中发明专利49项。

2、产品优势

在核工业业务方面，核工业装备要求具有高可靠性、高安全性和高稳定性的特点。公司通过多年的连续攻关，已形成具有自主知识产权的系列核级装备产品。在产品制造过程中，按照国军标质量管理体系及核电质保要求，对产品设计、制造过程进行全过程质量管控，生产的产品满足客户高标准要求。在电随动机械手、分析用取样机器人等细分产品方面，公司体现出明显的产品优势。

3、行业先入及品牌优势

在2015年-2018年国内核工业智能装备发展起步的重要窗口期，公司参与了各类核工业机器人及智能装备的预研类项目，为后期工程应用供货打下坚实的基础，具备行业先入优势。同时，经过多年专注经营，公司与中核集团下属各大主体建立了深度合作关系。公司开发的适用于辐照环境的机器人、智能装备产品及高端装备研发能力得到客户的认可。在多年的合作中，在行业内形成了较好的品牌信誉和口碑。2020年公司获得了中核集团下属单位一4A级履约供应商的称号。

·风险提示

1、客户集中度较高的风险

公司主要客户为中核集团下属单位和航天科技集团下属单位，近三年前两大客户的收入占比分别为77.68%、80.01%和71.06%。如果未来公司无法持续获得中核集团的合格供应商认证并持续获得订单，或合作关系被其他供应商替代，将对公司经营产生不利影响。

2、关联销售占比较高的风险

2020年12月，中核浦原通过增资方式持有公司股权比例12.50%，中核集团其他下属单位与公司也被认定为关联方关系。2020年和2021年度，公司向中核集团下属单位的销售金额合计分别为9585万元和6543万元，营收占比为46.44%和18.76%。未来存在关联交易金额及占比提升，则可能对公司经营独立性构成不利影响。

3、订单取得不连续导致业绩波动的风险

公司客户对核工业机器人及智能装备的需求具有定制化、小批量的特点，客户提出订单需求及公司取得订单的时间，受到核工业客户年度预算、具体采购实施时间、相关建设项目进展等多种因素的影响，呈现一定波动性和不连续性。同时，公司部分合同金额较大，而大金额项目的实施周期较长、牵涉环节较多，项目完工并最终验收的时间存在一定的不确定性。因此，公司业绩的季节性波动可能会导致公司上半年度或前三季度盈利水平较低，甚至出现季节性亏损的情形，公司存在业绩季度性波动的风险。

4、原材料供应紧缺及价格波动的风险

公司主要原材料为机械、电气、气动、液压等机加件及元器件，直接材料成本占营业成本的比重在80%左右。如果未来原材料供应紧缺或价格波动，将会对公司的生产交付和盈利能力造成一定的影响。